La confusión financiera directa no es una característica clave de la situación en China. Los bancos de China casi no han estado expuestos a las hipotecas de alto riesgo que hoy en día tienen grandes descuentos o no tienen ningún valor, o a productos financieros similares. Si bien en Hong Kong hay cierta preocupación acerca de secuelas financieras directas, ningún banco de China continental ha sufrido pérdidas importantes en esta área. El problema inmediato para China es el efecto que esto pueda tener en su economía productiva y en la tasa de cambio del renminbi. Pero subyente a todo esto hay un elemento aún más fundamental: mantener las tasas de ahorro y de inversión de China.
En efecto, desde la perspectiva de China, la crisis financiera internacional puede plantearse desde un ángulo distinto: puede verse como ‘la tercera gran crisis financiera asiática' – la primera fue la de Japón y el yen entre 1973 y 1990, y la segunda fue la crisis monetaria y de deuda del sureste asiático de 1997. Para salir airosos, China requerirá dar una respuesta enorme, y entrar en una nueva etapa de su desarrollo económico.
Key Trends in Globalisation (Tendencias Clave de Globalización) ha dicho que el factor fundamental que determina las altas tasas de crecimiento de varias economías asiáticas, en comparación con las de Estados Unidos o Europa, es que tienen tasas de inversión muchísimo más altas. Por lo tanto, para que Estados Unidos y Europa se mantengan competitivos con respecto a Asia debe ocurrir una de dos cosas: O Estados Unidos y Europa elevan sus tasas de inversión para llegar a los niveles de Asia, o las economías asiáticas bajan sus tasas de inversión a los niveles de Estados Unidos y Europa.
Estos dos caminos tienen implicaciones muy diferentes para el crecimiento económico mundial. Si Estados Unidos y Europa aumentan sus niveles de inversión para alcanzar los de Asia, entonces Asia esencialmente mantendrá su tasa de crecimiento económico actual, y el de Estados Unidos y Europa aumentará – i.e. se acelerará el crecimiento económico mundial. Sin embargo, si los niveles de inversión asiáticos se reducen hasta llegar a los niveles de Estados Unidos y Europa, entonces la tasa de crecimiento de las economías asiáticas también caerá, mientras que el crecimiento económico de Estados Unidos y Europa no aumentará – i.e. habrá una caída en el crecimiento económico mundial. Por lo tanto, es preferible que Estados Unidos y Europa aumenten sus tasas de inversión y no que caigan los niveles de inversión en Asia.
No obstante, en las sucesivas crisis económicas de los últimos treinta años, el resultado ha sido opuesto al deseado – Estados Unidos y Europa no aumentaron sus tasas de inversión, y de hecho las de Europa cayeron, pero las tasas de inversión de varias economías asiáticas cayeron.
Para ilustrar este proceso en mayor detalle, la Figura 1 muestra el nivel de inversiones fijas como porcentaje del PIB para Estados Unidos, Alemania y Francia. Como puede verse, el nivel de inversiones fijas de Estados Unidos se mantuvo básicamente constante durante la segunda mitad del siglo pasado, alrededor de 20 por ciento de PIB – la continuación de una tendencia muy larga en las tasas de inversión de Estados Unidos. Los niveles de Alemania y Francia fueron algo más altos que los de Estados Unidos hasta principios de los ’70, alrededor de 25 por ciento del PIB, y después cayó a niveles comparables a los de Estados Unidos. Tales niveles de inversión generan tasas de crecimiento de 1,5 - 3,5 por ciento anual.
Figura 1
Hay un contraste muy grande entre las tendencias de Estados Unidos y Europa y la situación en Asia. Las economías asiáticas han logrado niveles de inversión mucho más altos, alcanzando más del 40 por ciento del PIB, y tasas de crecimiento mucho más altas – en algunos casos con tasas que se acercan a cifras de dos dígitos. Sin embargo, el efecto de la post-crisis de Japón en 1973, y de la crisis del sureste asiático en 1997, fue una reducción de estas tasas de inversión, y por ende de la tasa de crecimiento del PIB.
Analizando en mayor detalle esta tendencia para varios países asiáticos, la Figura 2 muestra la proporción del PIB que se debe a la formación bruta de capital fijo en Japón. El nivel de inversiones fijas de Japón llegó a su punto máximo de 36,4 por ciento del PIB en 1973. En este momento, tomando un promedio de los cinco años anteriores, la tasa de crecimiento anual del PIB de Japón era de 9,3 por ciento.
Figura 2
Los eventos económicos que empezaron en 1973, acompañados del primer “choque petrolero”, afectaron seriamente a Japón. La proporción del PIB que estaba asignada a la formación bruta de capital fijo interno cayó a 27,5 por ciento para 1986, y la tasa anual de crecimiento de PIB de Japón en los cinco años anteriores cayó dos tercios, a 3,1 por ciento. Para 1986, la economía japonesa, que a principios de los ’70 había crecido casi tres veces más rápido que la de Estados Unidos, estaba ahora creciendo más lentamente que la de Estados Unidos – en comparación, para 1986 la tasa promedio de crecimiento anual del PIB de Estados Unidos para los cinco años anteriores era de 3,5 por ciento.
Posteriormente, la tasa de inversión de Japón creció temporalmente debido al impacto del régimen monetario hiper laxo durante la economía “burbuja” de fines de los ’80– como consecuencia de políticas financieras que se introdujeron en Japón para ayudar a la estabilidad económica de Estados Unidos, tras la caída de Wall Street en 1987. Después que se rompió la burbuja financiera de Japón en 1990, la tasa de inversión volvió a caer, y para el 2002, la formación bruta de capital fijo interno había caído a 25,8 por ciento del PIB, mientras que la tasa anual de crecimiento a cinco años del PIB de Japón cayó a 0,2 por ciento.
Resumiendo estos procesos, debido a los impactos sucesivos del precio del petróleo, y a los efectos monetarios de las medidas que tomara Japón para responder a la caída de Wall Street en 1987, la proporción de la economía japonesa dedicada a la inversión fija cayó en 10,6 por ciento del PIB, y la tasa anual de crecimiento de Japón se redujo de 9,3 por ciento a 0,2 por ciento – una caída del 98 por ciento.
Si la crisis post-1973 de Japón fue la primera gran crisis económica/financiera de Asia, entonces la segunda fue la crisis de deuda y de moneda en las economías del sureste asiático de 1997. La similitud del resultado de las dos crisis es impresionante.
La Figura 3 muestra la formación bruta de capital fijo interno de Corea del Sur, la cual aumentó progresivamente a 39,0 por ciento del PIB en 1991. Para ese año, la tasa anual de crecimiento del PIB de Corea del Sur en los cinco años anteriores fue de 9,4 por ciento.
Para 1996, el año antes de la crisis monetaria, Corea del Sur seguía invirtiendo 37,5 por ciento del PIB, y su tasa promedio de crecimiento del PIB a cinco años era del 7,3 por ciento.
Sin embargo, después de la crisis de deuda y de moneda de 1997, la proporción del PIB de Corea del Sur destinada a la inversión fija cayó considerablemente, a sólo 28,8 por ciento del PIB en 2007, y su tasa promedio de crecimiento del PIB a cinco años cayó casi la mitad, a 4,4 por ciento.
Figura 3
La Figura 4 muestra un proceso similar en Tailandia. Para 1996, la proporción del PIB de Tailandia destinado a la inversión fija era de 41,1 por ciento del PIB – aunque este nivel era evidentemente insostenible, ya que excedía con creces los ahorros internos disponibles para financiarlo, dando como resultado un déficit en la balanza de pagos de 8,2 por ciento del PIB. La tasa promedio anual de crecimiento del PIB de Tailandia a cinco años fue de 8,1 por ciento.
Después de la crisis monetaria, para 2007 la proporción del PIB de Tailandia destinada a la formación bruta de capital fijo se redujo a 26,8 por ciento, y la tasa promedio anual de crecimiento del PIB a cinco años había caído a 5,6 por ciento.
Figura 4
La Figura 5 muestra un proceso similar en Malasia. Para 1996, el año anterior a la crisis de deuda/moneda, la formación bruta de capital fijo de Malasia era de 42,5 por ciento del PIB – aunque nuevamente se estaba financiando de manera insostenible por un déficit en la balanza de pagos. La tasa promedio anual de crecimiento del PIB de Malasia a cinco años era de 9,6 por ciento.
Para el 2007, diez años después de la crisis monetaria, la proporción de la economía de Malasia dedicada a la inversión fija había caído a 21,7 por ciento, y la tasa promedio anual de crecimiento a cinco años había caído a 6,0 por ciento.
Figura 5
Por lo tanto, si bien los mecanismos de la crisis fueron diferentes, los resultados para Japón en 1973-90, y para el sureste asiático en 1997, fueron básicamente los mismos: la proporción de la economía destinada a la inversión cayó drásticamente y por ende también la tasa de crecimiento.
El impacto de estas dos crisis asiáticas, por lo tanto, ilustra con claridad el desafío que enfrenta China. El nivel de inversión de China es mucho más alto que el de Japón en 1973 – su tasa de inversión fija es más del 40 por ciento del PIB, comparado con una tasa del 30-35 por ciento en Japón para ese momento. La tasa anual de crecimiento de China para los últimos cinco años es más del diez por ciento, comparado con el 9 por ciento de Japón en 1973. En varios países del sureste asiático, en vísperas de la crisis de 1997, sus muy altas tasas de inversión eran insostenibles, ya que excedían con creces los niveles de ahorro interno, y estaban siendo financiadas por un déficit debido a una balanza de pagos extremadamente alta. En comparación, el nivel de ahorros de China, de más del 50 por ciento del PIB a tasas de cambio nominales, es aún más alto que su nivel de inversión – ver la Figura 6. China, por lo tanto, no enfrenta las restricciones financieras internacionales que enfrentó el sureste asiático en 1997. Sin embargo, no hay nada inherentemente insostenible desde el punto de vista financiero en estas muy altas tasas de inversión de China. Tiene suficientes ahorros internos para financiar sus niveles actuales de inversión y por lo tanto, su actual tasa de crecimiento.
Figura 6
Sin embargo, es el contexto internacional el que ha cambiado de manera significativa y lo que presenta el desafío económico. Con muchas economías entrando en recesión, y virtualmente todo desacelerándose, el crecimiento de China en las exportaciones será mucho más difícil – más aún porque simultáneamente el renminbi se está convirtiendo en una moneda “dura”.
Como se ve en la Figura 7, la tasa de cambio del renminbi subió frente al dólar antes de que irrumpiera la crisis financiera internacional y se ha mantenido constante frente el dólar desde entonces. Sin embargo, como el dólar ha subido con respecto a casi todas las monedas salvo el yen, esto significa que el renminbi ha sufrido una re-valuación con respecto a casi todas las otras monedas.
Figura 7
Los exportadores de China enfrentan, por ende, una doble restricción. Primero, los mercados de las economías adonde ellos exportan o están contrayéndose, o están creciendo mucho más lentamente. Segundo, la tasa de cambio del renminbi está subiendo. Esta combinación restringe a los exportadores de China, y al mismo tiempo abarata las importaciones. El excedente en la balanza de pagos de China pudiera entonces bajar de su nivel actual – los últimos datos disponibles son los del 2007 y muestran un excedente de $372 millardos.
Sin embargo, estadísticamente la balanza de pagos es necesariamente igual a la diferencia entre los ahorros internos y las inversiones – el excedente en la balanza de pagos de China refleja que su nivel de ahorros es aún más alto que su nivel de inversión. Si el excedente en la balanza de pagos de China se reduce, esto sólo se logra si su nivel de inversión sube para alcanzar su nivel de ahorros, o si su nivel de ahorros baja hasta su nivel de inversión, o una combinación de ambos.
Cualquiera de estas dos opciones tendrá una influencia muy grande en la economía China y en las economías del mundo. Como ya se dijo, cuando las economías de Japón y del sureste asiático enfrentaron una crisis, sus niveles de inversión cayeron. Por consiguiente, sus economías se desaceleraron drásticamente, afectando de manera negativa la tasa de crecimiento de la economía mundial. Una desaceleración importante en la economía china, particularmente si hay recesión en otras economías importantes, tendrá consecuencias muy negativas para el crecimiento internacional.
Por lo tanto, por el bien de la salud de la economía mundial, si el excedente en la balanza de pagos de China se reduce, entonces la tasa de inversión interna debería subir para alcanzar su nivel de ahorros, y no que la tasa de ahorros caiga hasta su nivel de inversión.
Los requerimientos económicos internos de China están empujando en la misma dirección. La tasa de cambio del renminbi no sólo subió sino que se mantendrá en niveles elevados debido a la fuerza subyacente de la economía china. Una lección evidente de la crisis actual es que cualquier uso primario de los recursos financieros de China que no sea para inversión interna, sino para intentar mantener una tasa de cambio baja del renminbi, no funcionará como estrategia – incluso en casos donde el renminbi se estabilice frente al dólar y suba frente a otras monedas.
Por lo tanto, China tendrá que aprender a competir a una tasa de cambio más alta. Esto requiere que todo su mecanismo económico sea más eficiente, lo cual puede lograrse únicamente a través de inversiones. China dejará de competir como una economía basada en bajos salarios – Vietnam y otras economías ahora ocupan el lugar que ocupó China hace veinte años. Por lo tanto, es esencial que tenga altos niveles de inversión para que su economía pueda competir en este nuevo contexto.
Dicho de otra manera, la estrategia tradicional de China ha sido mantener su tasa de cambio al nivel de la productividad de su economía. En el futuro, China tendrá que subir el nivel de productividad de su economía hasta el nivel de su tasa de cambio en ascenso – lo que requiere una inversión gigantesca en su base productiva.
En consecuencia, los requerimientos cíclicos del manejo económico, es decir, las medidas 'Keynesianas' anti-recesión, coinciden con los requerimientos estructurales de un alto nivel de inversión. Hasta los momentos, el gobierno Chino va en la dirección correcta anunciando olas sucesivas de inversiones en infraestructura y en otras áreas – vías ferroviarias, carreteras y vivienda. El hecho de que China tenga un gran sector económico en manos del estado le permite tomar medidas 'Keynesianas' mucho más directas para mantener sus niveles de inversión, comparado con lo que tienen disponible Estados Unidos o Europa.
No obstante, las escalas de los programas que se requieren son gigantescas. Para poner un ejemplo hipotético, si el excedente en la balanza de pagos de China cayera por la mitad, debido al impacto de las presiones sobre los exportadores y a las importaciones baratas a causa de una tasa de cambio más alta, mientras que su nivel de ahorros se mantiene igual, esto requeriría $175-$200 millardos extra al año de inversión en la economía interna de China. Si bien no hay restricciones financieras en este caso, debido al alto nivel de ahorros, la tarea de preparar la economía para tal escala de inversiones extra es gigantesca.
Naturalmente, este ejemplo es arbitrario y el excedente en la balanza de pagos de China posiblemente no caiga hasta ese nivel, pero muestra la escala de las fuerzas y los cambios económicos que están involucrados.
Al mismo tiempo, China enfrenta nuevos desafíos económicos que no ha experimentado anteriormente. El hecho de que China tenga una moneda más 'dura' indudablemente hará que los bancos centrales de otros países quieran tener al renminbi como parte de sus reservas en moneda extranjera – algo que China aún no ha experimentado de manera significativa.
Simultáneamente, China tendrá la presión de usar sus recursos financieros en otras áreas que no sean su economía interna. Estados Unidos anunció que está planeando canjes de dólar con cuatro economías que considera cruciales a nivel sistémico: Brasil, México, Singapur y Corea del Sur. Pero habrá varias economías mucho más débiles con muchos problemas, e indudablemente propondrán que China las financie, probablemente a través de intermediarios como el FMI, en vez de invertir sus recursos en su economía interna. Cuando China participe en la cumbre económica que tendrá lugar en Washington el 15 de noviembre, es muy probable que Estados Unidos proponga que China acelere un programa de compra de Bonos del Tesoro de Estados Unidos ( este artículo se publicó originalmente el 8 de noviembre de 2008).
Hasta los momentos, China está adoptando, de manera correcta, el enfoque de que 'la tarea más importante para nosotros en este momento es manejar bien nuestros propios asuntos', como lo dijo el vice premier Wang Qishan. Sin embargo, la presión sobre China para que cambie su posición y desvíe recursos de sus metas clave va a aumentar. En otras palabras, muchos tienen los ojos puestos en los fondos que China pudiera invertir en su economía interna.
Todas estas presiones, además de programas internos para mejorar el bienestar social y para intentar mejorar las condiciones de vida en zonas rurales, sin mencionar las otras áreas que debe manejar, harán que los políticos chinos estén extremadamente ocupados en los meses siguientes.
Sin embargo, como ya se dijo, si bien hay muchos puntos específicos que atender, todos están dentro del marco de una sola opción estratégica decisiva. Si China responde de la misma manera como Japón en 1973-90, y que el sureste asiático en 1997, es decir, reduciendo sus ahorros y sus niveles de inversión, esto será negativo no sólo para la economía china, sino también para la economía mundial. Si, por el contrario, China logra mantener sus niveles de ahorro y de inversión durante la actual “tercera” crisis monetaria asiática (un aspecto crucial de cómo se percibe la crisis financiera internacional desde su perspectiva) no sólo será beneficioso para la economía mundial, sino que será uno de los más grandes manejos macroeconómicos que se hayan visto, además de un manejo práctico de enormes programas de inversión.
Desde 1979, China ha logrado uno de los milagros económicos más grandes de la historia. China enfrenta la tercera gran crisis financiera asiática, lo cual le plantea nuevamente un desafío gigantesco a su gestión macro económica. La manera en que enfrente estos desafíos tendrá consecuencias profundas no sólo para su propia economía, sino para toda la economía mundial.
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